Economie

Les notations: trop laxistes ou trop sévères?

Trop Libre, mis à jour le 15.01.2012 à 10 h 42

L’activité de notation est un produit dérivé de l’analyse financière que les sociétés d’investissement effectuent afin de choisir la composition des portefeuilles dans lesquelles elles investissent. Pourquoi existe-t-il à la base une demande de notation?

Des traders parisiens. REUTERS/John Schults

Des traders parisiens. REUTERS/John Schults

Depuis le début de la crise de 2007, les agences de notation sont sur la sellette: elles se sont compromises dans la crise des subprimes en étant trop laxistes sur l’attribution du triple A, elles ont accéléré la crise de la dette européenne en étant trop sévère avec des États en difficulté budgétaire. Dans ce contexte, il est légitime de se demander si les agences de notation ont failli à leur mission et, par conséquent, si elles sont en mesure d’évaluer justement.

Pourquoi l’activité de notation s’est-elle développée?

Il n’est pas superflu de rappeler que l’activité de notation est un produit dérivé de l’analyse financière que les sociétés d’investissement effectuent afin de choisir la composition des portefeuilles dans lesquelles elles investissent. Pourquoi existe-t-il à la base une demande de notation?

Répondre à cette question de fond permet d’appréhender de façon moins manichéenne le rôle des agences. La raison pour laquelle de telles entreprises ont eu l’idée de «vendre» leurs évaluations financières illustre un principe fondamental en économie: celui de la division du travail et de la spécialisation sur la base des avantages comparatifs.

La notation ne s’adresse, dans le monde des affaires, qu’aux grandes entreprises, seules à pouvoir emprunter sur le marché obligataire. L’entreprise, en demandant d’être notée, permet d’envoyer aux investisseurs un signal sur la qualité de sa signature, cette information étant garantie par un tiers: l’agence de notation. L’entreprise ne demandera à être notée que si elle compte obtenir une note élevée, puisqu’elle paie pour cette notation.

Dans ces conditions, le coût supporté doit au moins être égal au gain en termes de réduction de la prime de risque qu’elle paiera sur son emprunt obligataire. Une bonne note n’est donc pas a priori l’effet d’une «complaisance» de l’agence, mais d’un calcul économique rationnel de l’entreprise qui sollicite la notation. Bien entendu, des abus peuvent se produire (comme dans le cas d’Enron): cela s’appelle, ici comme ailleurs, un conflit d’intérêts, qui tombe sous le coup de la loi!

L’impact des notes, conséquence du mimétisme

Du côté des investisseurs, l’existence des notations représente un gain de temps dans la prise de décision pour ceux qui estiment l’information de qualité. Si les investisseurs choisissent de suivre massivement l’avis des agences de notation, ce n’est pas de la faute des agences mais plutôt celle du comportement moutonnier, mais néanmoins rationnel, des investisseurs.

De ce point de vue, le «diktat» des agences n’existe pas, en revanche le mimétisme du comportement des investisseurs est bel et bien une réalité!

L’État et les marchés: une liaison dangereuse

Ce qui vaut pour les entreprises vaut également pour les États: les États emprunteurs sur le marché obligataire ont tout autant besoin de notation pour faciliter le placement de leurs émissions. Ce fut la raison qui a conduit les agences de notation dans les années 1970 à noter les États, notamment ceux qui devaient s’acheter une conduite afin d’être crédible aux yeux des investisseurs internationaux, faute de marché financier intérieur suffisant.

En premier lieu, rappelons une évidence: si les États recourent au marché obligataire, c’est parce qu’ils ont des déficits à financer. Pourquoi cet appel au marché semble plus fréquent aujourd’hui que par le passé? Parce que la plupart des États ont rompu avec une longue tradition de monétisation des déficits, en particulier les États européens où cette tradition était très prégnante.

Dans ces conditions, dès lors qu’un État accumule des déficits, il se voit plus «dépendant» des marchés, mais ce n’est pas le marché qui crée cette dépendance. Celle-ci provient de la gestion des dépenses publiques: la question est dès lors bien plus complexe –et plus douloureuse– à appréhender dans des États comme les nôtres où le niveau de protection sociale est élevé.

Par ailleurs, faut-il regretter le temps de la monétisation de la dette publique, en termes plus simples: le temps de la «planche à billets»? Aujourd’hui à entendre nombre de politiciens et d’économistes il semblerait que oui, mais n’oublions pas les conséquences de la monétisation de la dette: l’inflation, les distorsions et autres injustices qu’elle crée. En effet, l’inflation est un processus qui s’inscrit  dans le temps. Tous les prix n’augmentent pas simultanément et, par conséquent, le processus inflationniste fausse les signaux émis par les prix, perturbant ainsi les arbitrages des agents économiques. Surtout, des catégories sociales vulnérables seront particulièrement exposées: ainsi les retraités et les bénéficiaires des minima sociaux, dont les revenus sont fixés non par le marché, mais par la décision publique.

En outre, ce processus profite à ceux qui bénéficieront en premier des hausses de prix alors que le niveau général n’aura pas encore augmenté. Les perdants seront ceux qui se trouvent en bout de chaîne: les consommateurs…

La monétisation de la dette n’est donc pas une voie de sortie plus indolore que la dureté des marchés! Il est vrai que dans le cas de la monétisation de la dette, les conséquences négatives se font sentir dans le temps tandis que la sanction du marché est immédiate. Pour le pouvoir politique en place, la première solution est plus tentante que la seconde…

Une agence de notation publique: la panacée?

Pour autant, faudrait-il que la notation des États échappe aux agences de notation et soit exclusivement effectuée par une agence publique? Il est difficile de comprendre la logique sous-jacente à cette proposition. Si le problème de la notation tient au fait qu’elle aggrave la situation d’un État déjà en difficulté, en renchérissant le coût auquel il emprunte, qu’attend-on d’une agence publique: qu’elle ne révèle pas l’information? Ce qui serait exactement, contraire à l’exigence de transparence, sans cesse avancée aujourd’hui.

Dans ce cas à quoi servirait-elle? D’autant que les investisseurs ne manqueront pas de réagir. S’ils s’aperçoivent qu’un État fait face à une accumulation préoccupante de ses déficits avec des perspectives peu favorables à leur résorption, ils demanderont un taux d’intérêt plus élevé, quelle que soit l’information que l’agence publique de notation aura bien voulu donner.

Dans une certaine mesure, nous en avons eu une illustration avec le cas de la France et des États-Unis. La France bénéficie toujours théoriquement de son triple A mais le coût de l’endettement s’est renchéri à la fin de l’année, alors que les États-Unis ont perdu leur triple A, sans voir augmenter le coût de leur endettement.

La notation n’est donc pas nécessairement synonyme de la variation du coût de l’endettement sur les marchés. Elle joue un rôle de signal et économise du temps et des efforts aux investisseurs. Si elle est très suivie par ces derniers, qui l’intègrent dans leurs analyses, c’est sans doute qu’ils estiment que le travail fait par les agences de notation est globalement de bonne qualité et que l’information est pertinente, malgré des erreurs commises par le passé. Les plus importantes ont certainement eu lieu à l’occasion de la crise des subprimes, que l’on peut imputer à leur incompétence au regard des produits évalués qui ne relevaient pas de leur cœur de métier. La répétition de telles erreurs aurait un effet inévitable: la perte de crédibilité des agences qui serait alors sanctionné par… le marché lui-même!

Nathalie Janson

Trop Libre
Trop Libre (28 articles)
En poursuivant votre navigation sur ce site, vous acceptez l’utilisation de cookies pour réaliser des statistiques de visites, vous proposer des publicités adaptées à vos centres d’intérêt et nous suivre sur les réseaux sociaux. > Paramétrer > J'accepte