Il faut un électrochoc pour sortir de la crise financière

Traders de la Bourse de New York. REUTERS

Traders de la Bourse de New York. REUTERS

Les différents sauvetages des établissements financiers en 2008 et des Etats aujourd'hui ne changeront pas la donne tant que les preneurs de risques n'auront pas été responsabilisés. Ceux qui ont commis des erreurs doivent en payer le prix.

Durant la crise des missiles de Cuba en 1962, les Etats-Unis ont réussi à éviter une guerre contre l’URSS. John F. Kennedy a choisi la négociation après l’évaluation de chacune des options proposées par son administration à l’aune de la réaction qu’aurait eu Nikita Khroutchev. La troisième guerre mondiale a été évitée par l’anticipation.

La crise financière et économique appelle à une démarche intellectuelle équivalente. La chute libre des marchés financiers ressemble fortement à une capitulation des opérateurs de marché. Les krachs boursiers ont plusieurs points communs avec les bulles spéculatives. L’envolée des prix d’un actif est justifiée ex-post. Elle est critiquée sur une longue période en la qualifiant de «bulle spéculative».

L’endettement américain n’est pas né en 2011. Les difficultés économiques des pays européens sont, pour la plupart, structurelles (la France n’a jamais réussi à équilibrer ses finances publiques depuis 1974). Il semble que la réaction des opérateurs financiers n’est que le constat accéléré des difficultés. La veille, les difficultés étaient jugées secondaires, puis, du jour au lendemain, elles deviennent le point focal de toutes les craintes.

Les interrogations sur le refinancement des banques ou les questionnements sur la capacité et le modus operandi pour rembourser la dette sont des exemples des nombreux sujets qui sont occultés pendant une longue période par les marchés financiers avant que le sujet ne devienne brûlant et crée une crise qui se matérialise par la dislocation de l’offre et de la demande sur la majorité des actifs financiers et la chute des bourses.

La crise et ses répliques [1]

La spirale dépressive actuelle nécessite un électrochoc important pour stopper la dynamique dans laquelle les marchés financiers sont rentrés depuis l’été 2000. Les baisses actuelles des Bourses mondiales peuvent être attribuées aux difficultés des pays périphériques de la zone euro. Elles peuvent être justifiées par les craintes sur les perspectives économiques (voir la récente étude de Morgan Stanley sur le risque de récession mondiale). Elles peuvent tout autant s’expliquer par les rumeurs incessantes sur les difficultés d’une banque française...

La crise peut être tout autant attribuée à la baisse des taux d’intérêt et à l’important afflux de liquidité qui s’en est ensuivi depuis 1990. Elle a touché sa première apogée lors de la bulle Internet. La Fed (Réserve fédérale, la banque centrale américaine) a stoppé le dégonflement de la bulle internet en apportant énormément de liquidités. Cet apport de liquidité a permis la construction d’une réplique de bulle financière et économique à travers la bulle spéculative sur le secteur immobilier. Le sauvetage bancaire de 2008 a été aussi porteur de nouvelles liquidités et a permis aux marchés de connaitre une certaine embellie entre mi-mars 2009 et le début de l’année 2011. La troisième vague de dégonflement, qui sévit actuellement, pourrait être enraillée par un nouveau programme de quantitative easing [2]. Cependant, la sortie de la crise ne sera pas établie pour autant.

Cette explication des événements que subissent les bourses mondiales est calquée sur l’histoire de la crise japonaise qui a débuté en 1985, après les accords du Plaza. Les mécanismes mis en œuvre par la banque centrale américaine sont équivalents à ceux appliqués par la Bank of Japan. Mais force est de constater que la crise japonaise n’est pas enrayée pour autant vingt ans plus tard!

Ne pas confondre urgence et précipitation

Lorsque les Etats occidentaux se sont portés au chevet des banques en 2008, les différents gouvernements ont confondu l’urgence de sauver le système bancaire avec la précipitation de mettre en œuvre une solution qui crée un aléa moral (empêcher la faillite de ceux qui ont mal géré les risques ou fait des erreurs). Le sauvetage de l’assureur AIG, par l’injection de 180 milliards de dollars, a permis aux banques contreparties de l’assureur de ne pas constater de pertes sur les transactions qu’elles avaient conclu avec ce client. Les marchés financiers ont été sauvés et déresponsabilisés concomitamment.

La notion de too big to fail (trop gros pour disparaître) est intégrée dans la réflexion des opérateurs qui savent que si les risques deviennent ingérables, la collectivité prendra en charge les conséquences négatives. Cependant, par manque d’anticipation et sous l’emprise de l’aléa moral, les gouvernements n’ont pas évalué les conséquences de l’élargissement des risques.

La Grèce peut être sauvée par une solution où les Etats apporteront leurs concours. Il en est tout autant pour l’Irlande et le Portugal. La situation est différente dès qu’il s’agira de l’Espagne ou de l’Italie. Les endettements britannique ou américain sont aussi difficilement absorbables sans impacter négativement et durablement l’épargne mondiale (fonds de pension, assureurs, banques, fonds souverains etc.).

Le plan de sauvetage de la Grèce du 21 juillet constitue un autre exemple de la confusion entre urgence et précipitation. Le défaut sélectif a, notamment, privilégié certains opérateurs financiers (ceux qui étaient exposés à travers les contrats CDS). Il a aussi contribué à perpétuer l’aléa moral du sauvetage par les Etats lorsque les marchés financiers ne peuvent plus supporter les risques.

Les solutions choisies auraient été toutes autres si la construction des programmes de sauvetage tenait compte de la nécessité de responsabiliser les preneurs de risques et de l’anticipation des conséquences.

L’exigence de rembourser les fonds de sauvetage de l’assureur AIG, par exemple, aurait permis à l’Etat de disposer, lorsque les institutions financières reprenaient les paiements de dividendes, de moyens financiers pour réduire la dette constituée pour enrayer le risque systémique et pour relancer la croissance mondiale.

La mise en œuvre d’un programme d’austérité et d’assainissement des comptes publiques concerté entre tous les pays de la zone euro, en tenant compte des risques sur la croissance, aurait assuré un sauvetage de la Grèce tout en constituant la preuve que la zone euro est solidaire pour faire face aux difficultés économiques.

La responsabilisation des acteurs est un gage d’équité dans la gestion des affaires économiques. Elle permet aussi de répondre à la grogne des indignés qui ne comprennent pas que les Etats se soient mobilisés pour sauver les banques, sans preuve intangible de contreparties, et se déclarent, aujourd’hui, incompétentes pour réduire le chômage des jeunes, compte tenu des conditions économiques dégradées et la nécessité de mise en place de plans d’austérité.

Rétablir le temps de la gestion de la crise

La précipitation n’est pas de la faute des gouvernements. Elle est une conséquence logique de la pression temporelle des marchés financiers. Lorsque les marchés financiers se disloquent, les gouvernements se doivent d’apporter des réponses rapides pour éviter l’escalade des difficultés et la réalisation de risques importants tels que la défiance des ménages vis-à-vis du système bancaire (qui se traduit par une situation appelé run on banks qui correspond au retrait massif des avoirs des ménages déposés dans les établissements bancaires, précipitant le manque de liquidité et la faillite des banques).

Il est nécessaire de prendre le temps de construire un plan de sauvetage et de relance global par la mise en place urgente d’une réunion du G-20. Cette réunion devrait convier à la table des négociations les opérateurs des marchés financiers puisqu’ils constituent un pouvoir qui se doit d’être écouté, responsabilisé et associé à l’avenir économique mondial.

Cette réunion devrait avoir pour objectif d’apporter des réponses concrètes et pragmatiques aux grands déséquilibres économiques qui sévissent depuis plus de 10 ans maintenant. Il s’agit de répondre à la fragilité du système bancaire, aux déséquilibres des balances commerciales, aux déficits structurels, aux surendettements des économies, au tarissement des relais de croissance et au financement de l’économie.

Ces problèmes ne peuvent être gérés dans l’urgence. Les effets des solutions ne peuvent être ressentis rapidement. Cependant, la proposition d’un «nouveau deal mondial», partagé par les créanciers (pays émergents) et les débiteurs (pays occidentaux), permettra de créer une nouvelle dynamique.

Le dumping du coût du travail dans certains pays émergents devra être traité avec le même sérieux que le remboursement des dettes des pays occidentaux vis-à-vis de ces mêmes Etats. La faiblesse des coûts salariaux en Chine est aussi responsable de l’endettement américain, au travers de la délocalisation des emplois industriels, que la consommation des ménages. Le schéma du producteur qui finance, par le crédit, des consommateurs pour qu’il continue à produire ne peut pas plus perdurer.

L’économie mondiale peut tout au plus gagner du temps en reportant la gestion de ces problèmes en les ignorants et en inondant, une fois encore, les marchés financiers de liquidités (par de nouveaux programmes de quantitative easing). Cependant, en gagnant ce temps, les Etats ne feront qu’augmenter leurs endettements et les problèmes qui devront à un moment ou un autre être résolus.

Driss Lamrani

[1] De façon analogue aux séismes, certaines crises économiques et financières donnent lieu à des répliques qui peuvent avoir des conséquences plus ou moins fortes.

[2] Le quantitative easing correspond au mécanisme d’acquisition d’obligations d’Etat par les banques centrales. Celles-ci injectent de la liquidité en réduisant «artificiellement» le taux d’intérêt. Les marchés financiers remontent automatiquement puisque les opérateurs savent que s’ils acquièrent les titres sur lesquels porte la promesse d’achat par les banques centrales, ils auront la certitude de pouvoir revendre les actifs acquis à un prix plus élevé.