Economie

Difficile de se débarrasser des agences de notation

Bethany McLean, mis à jour le 08.08.2011 à 7 h 21

Tout le monde déteste les agences de notation, incapables de prévoir les crises et qui ensuite ne font que les amplifier. Pourquoi alors personne dans le monde n’engage de vraie réforme pour les supprimer?

Un indice sur un écran à la Bourse de Hong Kong Siu Chiu / Reuters

Un indice sur un écran à la Bourse de Hong Kong Siu Chiu / Reuters

Les trois grandes agences de notation financière (Standard & Poor’s, Moody’s et Fitch) suscitent une considérable hostilité. Les pays européens sont accablés par leur considérable influence et leur manque de légitimité. Aux Etats-Unis, les démocrates leur reprochent leur complicité dans l'expansion du marché des subprimes, qui a plombé l’économie américaine et laissé un taux de chômage de 9%. Quant aux républicains, bien que généralement opposés à la grande loi de réforme financière Dodds-Frank adoptée en juillet 2010, ils ne portent guère davantage dans leur cœur les agences de notation. Le journaliste conservateur Holan Jenkins du Wall Street Journal, dans une chronique datée du 27 juillet intitulée «Qui a élu les agences de notation?», qualifie la section 939A de la loi Dodds-Frank, qui exige qu’on retire des réglementations fédérales toute référence aux notes de crédit, «une des rares dispositions utiles».

Pourtant, les agences de notation se portent très bien, à en juger par le cours de leurs actions. Cette année, les actions de Moody’s figurent parmi les plus performantes des grosses sociétés américaines. Il y a peut-être une bonne raison à cela. La semaine dernière, la Commission des services financiers de la Chambre des Représentants  a consacré une session aux agences de notation. Une grande partie des discussions ont porté sur la possible décision (aujourd'hui effective) des agences de notation de retirer aux Etats-Unis leur précieuse note AAA. Mais les divers participants ont également beaucoup évoqué la fameuse section 939A de la loi Dodds-Frank. Je crois pourtant que les agences de notation financière ont de beaux jours devant elles.

Les agences de notation voudraient nous faire croire que leur véritable pouvoir réside dans l’exactitude et la pertinence des avis qu’elles émettent. En réalité, leur pouvoir vient du fait que leurs notes ont été largement intégrées au fil des années dans les diverses règles et régulations du système financier.

Un système bien établi

Tout a commencé en 1975. Le «gendarme des marché», la Securities and Exchange Commission(SEC), s’est mis à utiliser ces notes pour calculer le montant des capitaux dont les courtiers en valeurs mobilières doivent disposer. Pour prévenir la prolifération des agences de notation irresponsables, la SEC a officiellement désigné une poignée de firmes «organisations de notation statistique nationalement reconnues» (ce sont les NRSRO).

Quand la crise financière a éclaté, les notes des NRSRO étaient utilisées dans des milliers (ou peut-être plus) de réglementations et contrats privés déterminant quels titres les fonds d'investissement étaient autorisés à détenir, quel montant de collatéraux les parties contractantes devaient mettre de côté pour effectuer leurs transactions. Ainsi que toutes sortes d’autres aspects impénétrables.

Devant la Chambre des Représentants, un responsable de la banque centrale des Etats-Unis (la Fed) a certifié que les régulations de la Fed contenaient pas moins de 46 références ou obligations relatives aux notes financières. En théorie, la section 939A devrait mettre un terme au pouvoir de réglementation des NRSRO. Toutes les agences fédérales devront «retirer toute référence ou obligation de confiance aux notations de crédit et remplacer, dans les textes réglementaires, ces critères de solvabilité par toute autre mesure [de qualité du crédit] que chaque agence jugera appropriée.» Selon Larry White, professeur à l’Université de New York, «si on cesse de se fier aux notes des agences, il faut démanteler toute la superstructure des NRSRO». Il y a longtemps que cet universitaire critique le système des agences de notation.

De la difficulté d’éliminer les agences de notation

Moody’s et S&P seraient d’accord pour être dissoutes! Ces agences expliquent que les notes qu’elles attribuent devraient parler d’elles-mêmes et non pas avoir force de loi. Si le fait qu’elles veuillent bien être affaiblies reste un mystère, il se peut que ce soit entre autres parce que beaucoup de monde est prêt à les défendre à leur place. Plusieurs témoins ayant participé à la session au Congrès de fin juillet ont exprimé leur opposition à une entrée en vigueur de la section 939A:

«De la même façon qu’il n’est pas faisable ou pratique pour nous ou pour d’autres investisseurs de cesser complètement de se baser sur les notes financières, il se peut qu’il ne soit pas faisable ou pratique pour les agences fédérales de retirer purement et simplement les notes de crédit de leurs textes réglementaires», argue Gregory Smith, directeur général et juriste pour le fonds de pension public des fonctionnaires du Colorado.

«Nous appelons les organismes de contrôle à adopter une approche réfléchie et prudente pour éliminer progressivement les références aux notes financières.»

  • «Les notes financières (…) resteront vraisemblablement un outil d’évaluation standard et largement reconnu, dont les banques et autres acteurs des marchés se serviront dans le cadre de l’évaluation des risques liés au crédit», a déclaré la Federal Deposit Insurance Corporation  (FDIC).
  • «L’OCC   [(Office of the Comptroller of the Currency) l’organisme de contrôle des banques américaines et des agences de banques étrangères aux Etats-Unis] pense que l’interdiction absolue de faire référence aux notes de crédit, conformément à la section 939A, dépasse le raisonnabl, a déclaré  David Wilson, un haut responsable de l’OCC.
  • «Il n’y a pas de solution miracle pour changer ce secteur», assure James Gellert, PDG d’une startup baptisée Rapid Ratings, qui tente de faire concurrence aux NSRSO établies.

Des perturbations de la concurrence dans le monde de la banque

Considérons un instant l’élimination des notes financières du processus de détermination du montant de capital que les banques doivent détenir pour parer aux risques de leurs diverses transactions. Les banques disent qu’ils n’existent pratiquement pas d’alternative. Celles de plus petite taille se plaignent de ne pas avoir les ressources nécessaires pour utiliser d’autres dispositifs de sécurité que les notes financières – relativement bon marché et faciles à analyser. Si on les forces à trouver d’autres solutions, elles auront beaucoup plus de mal à faire concurrence aux grosses banques. A leur tour, les grosses banques soutiennent qu’en l’absence de notes financières, elles auront bien des difficultés à faire concurrence aux banques étrangères, qui, elles, continuent de se servir des notes financières. En effet, la Fed a fait savoir qu’un remplacement des notes financières pourrait entraîner des «distorsions de la concurrence au niveau du système bancaire international et du paysage bancaire national».

Cette allusion au «système bancaire international» nous amène à un autre problème: en dépit de l’aversion des pays européens pour les agences de notation américaines, leurs notes sont indissociables des critères régissant le marché international des capitaux, même ceux mis en place après la crise des subprimes de 2008 – qui a mis en évidence le manque de fiabilité des agences de notation. Comme l’a souligné David Wilson, le cadre réglementaire le plus récent (les Accords de Bâle III) conserve les notes financières comme outil d’évaluation de la solvabilité. «Si la section 939A empêche toute référence ou confiance aux notations de crédit, les organismes de contrôle américains ne pourront pas aligner leurs critères de régulation des capitaux sur ceux convenus par la communauté internationale», écrit Wilson dans sa déclaration.

Un profond attachement aux notes de crédit

Il y a un an, des instances de contrôle américaines ont demandé au secteur bancaire de leur proposer des outils de remplacement des notes de crédit. La réponse qui leur été faite revient en substance à ceci: «ne touchez pas à nos notations».

«En général, les réponses que nous avons reçues n’identifiaient pas ou ne suggéraient pas d’autres critères possibles d’évaluation de la solvabilité», a indiqué la FDIC.

«La plupart de ceux qui nous ont écrit (…) ont défendu les notations financières et souligné leur précieuse capacité à évaluer les risques liés au crédit.»

David Wilson, le haut responsable de l’OCC a expliqué que «la majorité des personnes ayant répondu ont incité l’OCC à continuer à se servir des notes financières.»

Les banques et organismes de contrôles ne sont pas les seuls à être profondément attachés aux agences de notation financière. Les investisseurs – bien qu’ils aient fait faillite en se fiant aux avis des agences de notation il y a trois ans – ne veulent pas les voir disparaître. James Gellert, le PDG de Rapid Ratings résume bien la situation:

«De nombreux acteurs du marché sont en faveur du statu quo parce qu’ils en bénéficient».

Si les investisseurs ne peuvent plus se reposer sur les notes de crédit attribuées par les agences, ils devront se charger eux-mêmes de réaliser les analyses de solvabilité. Et s’ils se trompent, ils n’auront pas la possibilité d’incriminer ces satanées agences de notation! En outre, comme l’explique James Gellert, les notes ont un attrait qui transcende le fait de fuir une responsabilité. En fait, elles permettent aux investisseurs de jouer avec le système.

Dans le cadre de ce qu’on appelle, dans le monde de la finance, «ratings arbitrage» (l’arbitrage des notes), les fonds qui n’ont pas le droit d’acheter des obligations à risque non investment grade  achètent les obligations les plus rentables à la note la plus faible possible, jouissant ainsi de leur rendement. Cela crée une demande artificielle de titres qui ne méritent pas la note qu’ils ont reçue, en tout cas selon le jugement des marchés. L’arbitrage des notes est précisément ce qui a entraîné, au plus fort de la frénésie autour des subprimes, une énorme demande des dangereuses créances hypothécaires.

Moody’s, Standard & Poor’s et Fitch, il n’y a que ça de vrai

Les investisseurs veulent non seulement continuer à disposer des notes financières, ils veulent que ces notes proviennent des trois grosses agences de notation de crédit. Après la crise, en 2010, Jules Kroll, ancien magistrat devenu détective privé, a fondé la société de notation Kroll Bond Ratings dans le but d’offrir une alternative aux investisseurs.

Dans son témoignage devant le Congrès, il a expliqué que les investisseurs exigeaient souvent, avant d’acheter un quelconque titre, d’obtenir des notes, mais pas n’importe lesquelles. Celles attribuées par Moody’s, Standard & Poor’s, et/ou Fitch. Sa société a réalisé une enquête informelle sur les 100 premiers fonds de pension des Etats-Unis. Résultat, sur les 67 ayant publié des directives, près de deux tiers avaient exigé de connaître les notes d’au moins une des trois grosses agences de notation. Et d’en conclure:

«Il coule de source que cette pratique rend encore plus intouchables les agences de notation existantes».

Pour être juste, il convient de préciser que les organismes de contrôle, en tout cas la SEC, se montrent persévérants. En mars, la SEC a proposé de retirer la notation financière des règles qui répertorient les titres qu’un fonds du marché monétaire est autorisé à acheter. Le PDG de Rapid Ratings, James Gellert, affirme que son activité se porte très bien, car bien que les investisseurs soient très demandeurs de notes des trois principales agences, ils sont toujours preneurs d’un avis complémentaire – qui ne saurait leur faire de mal. Il ajoute que, lors de cette session au Congrès, il a constaté un soutien bipartisan à l’élimination des notes de crédit des cadres réglementaires.

Et puis, le 21 juillet, lors d’un vote passé presque inaperçu, le Comité des services financiers de la Chambre des représentants  a entériné l’abrogation de la partie de la loi Dodds-Frank qui (assez raisonnablement) imposait aux agences de notation une «responsabilité d’expert». Ce qui signifie, en clair, que si elles faisaient n’importe quoi, elles auraient encouru les mêmes sanctions judiciaires que les comptables et autres conseillers tiers dans la vente d’obligations.

Le Wall Street Journal du 29 juillet rapporte que divers groupes commerciaux, y compris la Chambre de commerce américaine, poursuivent actuellement le gouvernement américain afin d’obtenir un retrait des diverses sections de la loi Dodds Frank qu’ils réprouvent. L’article en question ne mentionne pas la section 939A, mais c’est une cible probable. Selon le témoignage de l’OCC, certaines parties prenantes du secteur financier préconisent déjà un amendement de cette section.

Comme quoi, malgré l’exécration générale causée par les agences de notation, on a pris une terrible habitude qui semble immuable. Celle de leur accorder beaucoup de crédit!

Bethany McLean

Traduit par Micha Cziffra

 

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