Économie

Le retour de l'inflation est un casse-tête pour les économistes et les politiques

Temps de lecture : 9 min

La hausse des prix enregistrée depuis le début de l'année commence à poser un vrai problème. Selon qu'il s'agit d'un simple feu de paille ou d'une tendance destinée à s'inscrire dans la durée, la réponse ne peut être la même.

Christine Lagarde, présidente de la BCE (à gauche), et les ministres des Finances des pays de l'Union européenne, posent à l'occasion du vingtième anniversaire de l'euro, à Bruxelles, le 6 décembre 2021. | John Thys / AFP
Christine Lagarde, présidente de la BCE (à gauche), et les ministres des Finances des pays de l'Union européenne, posent à l'occasion du vingtième anniversaire de l'euro, à Bruxelles, le 6 décembre 2021. | John Thys / AFP

Si l'on sort du discours entendu quotidiennement, quelle que soit la période, «tout augmente, la vie est de plus en plus chère» et que l'on regarde les chiffres, il faut se rendre à l'évidence: pour un jeune de 20 ans, l'inflation n'existe pas, il n'y a jamais été confronté. Certaines années, la hausse annuelle de l'indice des prix à la consommation a frôlé les 2% et les a même un peu dépassés, mais c'était l'exception. À tel point qu'il était reproché à la Banque centrale européenne (BCE) de ne pas être capable d'atteindre son objectif d'une hausse des prix d'un niveau «inférieur, mais proche de 2%».

Aujourd'hui, on ne peut plus lui adresser ce reproche. En France, la hausse des prix aurait atteint 2,8% en novembre selon les premières estimations et dans la zone euro, elle aurait grimpé à 4,9%. En juillet 2021, la BCE a eu la bonne idée de changer son objectif et de le fixer à «2% à moyen terme». Ainsi, un dépassement de cette limite jusqu'à 4,9% n'implique pas une réaction immédiate.

Mais cela suppose que les choses reviennent à l'ordre dans un délai relativement court. Et c'est la grande question du moment. Personne ne peut dire avec certitude que cette hausse des prix est seulement «transitoire» ou «temporaire», selon la terminologie employée. Car elle est déjà plus forte et dure plus longtemps que cela n'était escompté.

Les États-Unis en première ligne

À des degrés divers, cette tendance touche tous les pays. Selon les statistiques compilées par l'OCDE, la hausse annuelle atteignait 5,2% pour l'ensemble des pays membres de l'organisation fin octobre, chiffre le plus élevé depuis février 1997 et 5,3% pour l'ensemble de la zone du G20, le groupe des vingt plus grandes puissances économiques. Aux États-Unis, elle atteint 6,2%, un chiffre qui n'avait pas été enregistré depuis novembre 1990.

Comme dans tous les pays, c'est la composante énergie qui a subi la hausse la plus forte, avec une progression de 30%; le mouvement est plus marqué qu'ailleurs car, on le sait, les carburants sont faiblement taxés aux États-Unis: si les cours du pétrole montent, le prix de l'essence à la pompe suit pratiquement la même progression. En France, sur un litre de SP95 à 1,65 euro, les taxes représentent à elles seules près de 97 centimes, la réaction à la montée des prix du pétrole brut est donc moins marquée. La hausse annuelle des prix de l'énergie s'établit tout de même à 21,6% sur un an en novembre.

Cette importance de l'énergie dans la dérive actuelle des prix pourrait être vue comme un élément rassurant: si le calme revenait sur ce poste, les choses rentreraient vite dans l'ordre. L'OPEP et la Russie ne rouvrent que très progressivement les vannes du pétrole, alors que la demande a rebondi très fort après la découverte des vaccins et la fin des périodes de confinement et de gel de l'activité économique. Par ailleurs, sur le marché du gaz, la Russie met la pression pour obtenir des Européens la mise en service du gazoduc North-Stream II, qui ne devrait pas être autorisée par l'Allemagne avant le printemps. Lorsque l'offre sera revenue au niveau de la demande, les prix devraient redescendre.

Risque de tensions durables

Mais tous les experts ne partagent pas cet optimisme. Les uns font observer que la période de pétrole et de gaz chers devrait durer de toute façon au moins plusieurs mois encore et que cela devrait avoir un impact sur le prix des produits manufacturés et des services. D'autres font remarquer que, du fait de la taxe carbone et du montant élevé des investissements qui devront être réalisés pour décarboner l'énergie, celle-ci devrait rester chère. La transition écologique aura un coût qui se retrouvera durablement dans l'indice des prix.

Si l'on y ajoute l'effet des diverses pénuries, dont celle de semi-conducteurs n'est que la plus visible, et des goulots d'étranglement du commerce international, il est à craindre effectivement que les tensions sur les prix soient amenées à durer, sans que l'on n'ait aucune idée précise du moment où le calme pourrait revenir. Cette incertitude forte a plusieurs conséquences en matière de politique économique.

Faire le bon diagnostic

La première est de savoir s'il faut continuer à soutenir l'activité économique et avec quelle intensité. Pour aider les entreprises et les ménages au moment de la chute de l'activité mondiale et ensuite faciliter le redémarrage, les gouvernements n'ont pas lésiné sur les dépenses budgétaires. Les banques centrales ont fait ce qu'il fallait pour maintenir les taux d'intérêt à un bas niveau et ont déversé des tombereaux de liquidités sur l'économie.

Si l'on mise sur le fait que les tensions actuelles sur les prix sont temporaires et que le plus important pour le moment est de conforter la reprise de l'activité, alors il faut continuer les politiques en place. Un tour de vis budgétaire ou monétaire trop précoce pourrait conduire à une rechute. Mais si l'on se trompe dans le diagnostic et si l'on continue à nourrir l'inflation par de nouvelles injections de liquidités, alors le risque est grand de devoir donner plus tard un coup de frein beaucoup plus brutal et dommageable pour l'activité.

Dans les pays d'Europe de l'Est, très sensibles à la hausse du coût de l'énergie, plusieurs banques centrales ont déjà jugé plus prudent de commencer à relever leurs taux directeurs. Celle de Pologne a relevé le sien de 0,10% à 0,50% en octobre, puis à 1,25% en novembre. À Prague , la Banque nationale tchèque a relevé le sien trois fois: en août, de 0,50% à 0,75%, puis début octobre à 1,50% et début novembre à 2,75%. Quant à la Banque centrale de Hongrie, elle relève chaque mois le sien depuis juin et l'a porté de 0,60% à 2,10%.

Changement de discours à la Réserve fédérale des États-Unis

Que font les banques centrales des grands pays? Jusqu'à présent, elles ont joué la carte de la sérénité et il est difficile de leur donner tort. Un banquier central qui s'affole et remonte les taux d'intérêt avant de devoir convenir qu'il s'est trompé et revenir à la situation antérieure perd en crédibilité et, au passage, risque de compromettre la reprise de l'activité.

Mais il faut aussi admettre qu'on est dans une période un peu particulière, avec des politiques monétaires particulièrement accommodantes depuis de longues années déjà, allant jusqu'aux taux d'intérêt négatifs, avec des interventions renforcées sur les marchés depuis le début de la crise sanitaire et en complément, des politiques budgétaires elles aussi très volontaristes.

Aux dépenses décidées sous le mandat de Donald Trump, Joe Biden a ajouté un plan de 1.200 milliards pour les infrastructures, et un plan «Build Back Better» comprenant un volet social et un volet environnemental de 1.750 milliards de dollars est encore en discussion au Congrès. Ce dernier plan a dû être réduit de moitié pour avoir une chance de passer le cap du vote. On serait presque tenté de penser que c'est une bonne chose au vu du redémarrage de l'activité car la dette fédérale a déjà augmenté de 25% en moins de deux ans et dépasse 28.500 milliards de dollars (plus de 100% du PIB).

La Réserve fédérale (Fed) avait commencé par dire que l'inflation était «transitoire». Mais, comme l'économie lui semblait remise sur les rails, elle a décidé début novembre de commencer à réduire ses achats mensuels d'actifs. Le 30 novembre, auditionné à la Chambre des représentants, son président a admis qu'il n'était plus possible de continuer à parler d'un phénomène «transitoire». Certes, il n'est pas question d'une hausse prochaine des taux directeurs, mais la Fed risque d'accélérer sa politique de réduction des achats d'actifs. Les marchés financiers n'ont guère apprécié.

Ils n'ont guère aimé non plus les dernières statistiques de l'emploi aux États-Unis, qui font apparaître seulement 210.000 créations d'emploi en novembre alors que les économistes en attendaient 550.000. Mais la lecture complète des chiffres est tout de même rassurante: le taux de chômage est revenu à 4,2%, juste un peu au-dessus du niveau où il se situait avant la pandémie. Même s'il reste 6,9 millions de personnes sans emploi (auxquelles il faudrait ajouter celles qui ne cherchent plus vraiment un job), le marché du travail est tendu dans beaucoup de secteurs et la hausse du salaire horaire moyen s'établit à 4,8% sur un an. De quoi faire craindre l'enclenchement d'une spirale prix-salaires.

Christine Lagarde, Madame inflation?

C'est exactement ce que beaucoup redoutent en Allemagne. Pour le journal populaire Bild Zeitung, Christine Lagarde, présidente de la BCE, est Madame inflation dont l'inaction menace d'appauvrir les épargnants et les retraités. En effet, à la BCE, on admet que l'inflation continue de surprendre à la hausse et qu'il faudra probablement plus de temps pour qu'elle diminue que cela n'était prévu, mais on estime qu'elle devrait baisser en 2022, dès le mois de janvier, et revenir progressivement à un niveau inférieur à la cible de 2%; donc il n'y a pas de raison de changer de politique. Mais, précise tout de même Christine Lagarde, la BCE agira si nécessaire...

Les sentiments sont partagés à l'intérieur de la zone euro. Un pays comme le Portugal, avec une hausse des prix sur un an en novembre de 2,7% contre 6% en Allemagne (selon les chiffres calculés par Eurostat, qui sont un peu différents des chiffres nationaux), un pays comme le Portugal ne s'estime pas mis en danger par la politique de la BCE. Au contraire: si les négociations salariales débouchent sur des hausses sensibles en Allemagne, la compétitivité-prix des produits portugais s'améliorerait. Mener une politique monétaire adaptée à la situation de chacun des dix-neuf pays de la zone euro est toujours compliqué.

Des retraités français inquiets pour leur pouvoir d'achat

Il n'empêche que les critiques virulentes du Bild Zeitung pourraient rencontrer un écho dans d'autres pays. En France, avec une hausse des prix de 2,8%, la rémunération de 0,5% du livret A pénalise fortement les épargnants modestes (les épargnants plus aisés, avec une hausse de l'indice CAC 40 depuis le début de l'année qui reste supérieure à 20% malgré les hésitations actuelles du marché, ont moins de raisons de se plaindre). Et la manifestation du 2 décembre montre bien qu'ici aussi, les retraités sont inquiets. Selon la CGT, ils ont perdu entre 10 et 12% de pouvoir d'achat depuis 2014. Ce qui est beaucoup, pour une population que l'on a présentée comme privilégiée au moment de la crise provoquée par le Covid-19.

De fait, après la hausse de la CSG et la non-revalorisation (ou la trop faible revalorisation) des retraites, la perte de pouvoir d'achat est réelle et l'accélération de la hausse des prix pourrait conduire à une perte supplémentaire. Pour avoir un exemple précis et fiable, nous avons demandé à un économiste naguère bien connu sur la place de Paris de nous faire les calculs concernant l'évolution de son propre pouvoir d'achat. Le résultat est sans appel: «Si l'on cumule les périodes 2014-2017 et 2017-2021, en ne tenant pas compte de la disparition progressive de la taxe d'habitation, on arrive à une baisse de pouvoir d'achat d'un peu plus de 9%.» Il faut souligner que la hausse des prix a été calculée ici en partant du mois de juin de chaque année. En juin 2021, on était encore à un rythme annuel de 1,5%.

Nous ne savons pas comment la CGT a fait ses calculs, mais il est clair qu'ils reflètent assez bien la réalité. On comprend mieux dès lors pourquoi les discours officiels sur le maintien du pouvoir d'achat pour toute la population passent mal dans l'opinion. Certes l'État a fait beaucoup pour que les ménages traversent la crise sans trop de dégâts, c'est incontestable, mais il y a bien une tendance de fond négative pour certaines parties de la population –et notamment les retraités. Si les politiques monétaires et budgétaires menées à la sortie de crise renforcent les risques inflationnistes déjà présents, le malaise ira croissant.

Sortie de crise compliquée

La réponse aux problèmes qui se posent actuellement n'est donc pas évidente. Très clairement, le sentiment dominant aujourd'hui est que ni les gouvernements ni les banques centrales ne doivent surréagir aux hausses de prix; la priorité doit aller au renforcement de l'activité, surtout à un moment où celle-ci semble menacée par l'apparition de nouveaux variants du virus du Covid-19.

Gita Gopinath, économiste en chef du Fonds monétaire international et l'un de ses collègues, appellent à des réponses différenciées selon le niveau d'inflation et de l'activité dans chaque pays, et incitent la Réserve fédérale des États-Unis à accélérer le rythme de réduction des achats d'actifs ainsi qu'à aller plus vite vers un relèvement de ses taux directeurs.

D'une façon générale, il ne faudrait pas oublier que les énormes dépenses budgétaires et les politiques monétaires qui consistent à fournir des liquidités abondantes à des coûts pratiquement nuls peuvent avoir des effets indésirables. La hausse des prix à la consommation n'est d'ailleurs que l'un d'eux; il faudrait parler aussi de la montée excessive du prix de certains actifs (actions, immobilier) et de l'appauvrissement des épargnants qui n'ont pas accès à ces actifs. La crise a été violente, la sortie de crise risque d'être compliquée.

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Quant au problème des retraites, il n'est, lui, ni transitoire ni temporaire. Il n'est pas lié à la crise; mais l'actuelle poussée des prix contribue à l'aggraver.

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