Economie

Quand la Chine s'endort, c'est l'économie américaine qui tremble

Gérard Horny, mis à jour le 02.10.2015 à 15 h 29

La Réserve fédérale hésite à remonter ses taux non pas pour des raisons propres aux États-Unis, mais à cause de l’incertitude entourant la situation économique en Chine. Un fait sans précédent.

Un trader qui attendait la conférence de presse de la Fed sur ses taux d'intérêts le 17 septembre 2015 (REUTERS/Lucas Jackson)

Un trader qui attendait la conférence de presse de la Fed sur ses taux d'intérêts le 17 septembre 2015 (REUTERS/Lucas Jackson)

Quelle est la grande question que se posent les financiers en cette fin d’année 2015? Celle de savoir si oui ou non la banque centrale des États-Unis va relever le taux d’intérêt auquel elle prête aux grands établissement s financiers américains. Actuellement, ce taux est voisin de zéro. Mais cette situation exceptionnelle, qui s’expliquait par le souci de relancer l’activité après la crise financière de 2008, est-elle encore justifiée aujourd’hui, dans un pays qui a retrouvé le chemin de la croissance et où le taux de chômage est retombé à 5,1 % après être monté jusqu’à 10 % en octobre 2009? Les avis divergent.

Certains économistes estiment que la reprise américaine n’est pas foudroyante, mais qu’elle est là et qu’il n’y a donc aucune raison de maintenir le statu quo sur les taux d’intérêt. Une hausse des taux pourrait perturber les marchés financiers? Et alors, répond Philippe Weber, responsable des études  et de la stratégie à CPR AM, «la question est de savoir si la Fed travaille pour les marchés ou l’économie réelle». De toute façon, souligne Frédéric Rollin, conseiller en stratégie d’investissement à Pictet & Cie, «les performances des marchés sont plutôt bonnes après un resserrement». Et c’est exact, si l’on en juge les résultats d'une étude menée par l’agence Bloomberg sur l’évolution des marchés lors des resserrements monétaires effectués par la Fed depuis 1983. La raison en est simple: la remontée des taux est le signal de confirmation de la santé retrouvée de l’économie, c’est un signe de confiance.

Le prétexte chinois

Mais, en dépit de la bonne tenue de quelques indicateurs, ce moment est-il venu? D’autres économistes en doutent. Dès le début de l’été, les économistes de BNP Paribas avaient acquis la conviction que la Réserve fédérale ne bougerait pas en septembre. «Compte tenu de la faiblesse de l'inflation sous-jacente, du niveau élevé du dollar et de l'absence de signes d'accélération des salaires, il n'y a aucune raison de précipiter la normalisation», estime Alexandra Estiot. Et les événements survenus cet été en dehors des États-Unis incitent eux aussi à la prudence. Selon Janet Yellen, présidente de la Réserve fédérale, «les perspectives à l’étranger semblent être devenues plus incertaines récemment. Des inquiétudes plus vives concernant la croissance en Chine et dans d’autres émergents ont conduit à une volatilité sur les marchés financiers».

La hausse de l'emploi et la consommation des ménages alimentent une croissance dynamique aux États-Unis, mais l'investissement reste décevant

L'OCDE

En résumé, la raison affichée du maintien du statu quo à la Fed, c’est d’abord le ralentissement de l’économie chinoise et la chute des marchés boursiers cet été. Et cela, c’est vraiment une nouveauté. Évidemment, le contexte international est toujours pris en compte par les banques centrales, ne serait-ce que de façon indirecte, par le biais du taux de change: une monnaie qui se raffermit par rapport aux autres, cela équivaut déjà à un resserrement. Mais, pour l’essentiel, une politique monétaire se décide en fonction de critères internes. Jamais la Réserve fédérale n’avait invoqué des doutes sur la vigueur d’une autre grande puissance économique pour justifier une décision… ou une absence de décision.

Une croissance mondiale modeste et fragile

Évidemment, la Chine n’est pas n’importe quelle puissance. Un ralentissement de sa production industrielle a des conséquences pour tous les pays de la zone Asie-Pacifique qui sont intégrés dans sa chaîne de production. La baisse de ses achats de matières premières touche d’autres pays émergents, qui en sont producteurs, comme le Brésil. Mais ce qui est grave est que la croissance se révèle à la fois modeste et fragile sur tous les continents. «Les perspectives de croissance mondiale se sont légèrement dégradées et l'horizon est assombri par d'importantes incertitudes», déclare la chef économiste de l'OCDE, Catherine L. Mann. 

Pour cette année, ses prévisions sont corrigées à la hausse ou à la baisse selon les pays mais, pour 2016, le raffermissement annoncé est déjà sérieusement revu à la baisse pour pratiquement tous les pays. Même pour ceux qui sont censés aller le mieux, le jugement est très nuancé. Ainsi constate l’OCDE, «la hausse de l'emploi et la consommation des ménages alimentent une croissance dynamique aux États-Unis, mais l'investissement reste décevant». Et cette déception sur l’investissement, que l’on retrouve de façon généralisée, suscite beaucoup d’interrogations.

La malédiction de la stagnation séculaire

Pour l’économiste Michel Aglietta, qui vient de cosigner dans L’Économie mondiale 2016 un chapitre intitulé «La malédiction de la stagnation séculaire», cela ne fait pas de doute: «Le cœur du capitalisme est pour l’essentiel en déflation. La rentabilité est tombée trop fort pour que l’investissement puisse repartir Une des raisons de cette faiblesse de la rentabilité du capital est le «formidable affaiblissement de la productivité horaire du travail» dans tous les pays depuis quarante ans, avec juste un rétablissement temporaire aux États-Unis dans les années 1990 grâce aux technologies de l’information. Et un processus cumulatif s’engage: baisse de la productivité, baisse de la rentabilité du capital, baisse de l’investissement productif, baisse de la demande, etc.

L’histoire est loin d’être terminée, la situation s’est aggravée depuis la crise de 2008!

Michel Aglietta

Il se trouve que ces quarante années ont été marquées par la financiarisation de l’économie. Si l’on prend pour critère le poids du crédit par rapport au PIB, on a passé  depuis longtemps le seuil optimum et on est dans la phase descendante au cours de laquelle l’excès de crédit pèse sur l’activité. Normalement, après une crise, constate Michel Aglietta, on apure l’excès d’endettement, mais, cette fois, avec les mesures prises pour sauver la finance, il y a eu une montée générale des dettes depuis la crise, y compris dans les pays émergents. «L’histoire est loin d’être terminée, la situation s’est aggravée depuis 2008!», conclut-il. Face à ce grand cycle financier, les petits rebonds de la croissance lui semblent de peu d’importance.

Quand le bâtiment va, tout va…

Anton Brender, qui a vu les choses de l’intérieur durant cette période en tant qu’économiste dans des établissements financiers, partage ce pessimisme. Il fait le lien entre ce cycle financier et la politique monétaire. Dans la première phase, les bas taux d’intérêt sont censés stimuler l’investissement des entreprises. Or, surprise, constate Anton Brender, les entreprises ne répondent pas aux mouvements de taux d’intérêt, ce sont les ménages qui réagissent, notamment par l’investissement immobilier. 

Portant beaucoup sur des logements anciens, il fait monter les prix, mais apporte peu  à l’économie. Seuls les travaux de rénovation et la construction neuve ont un impact sur l’économie réelle (petite remarque un peu déprimante au passage: à une époque où l’on ne parle que de nouvelles technologies, c’est toujours la bonne vieille économie et de la brique et du mortier qui donnerait le la…). Cela prend du temps. À ce moment-là, les entreprises commencent à réagir aussi. Mais elles s’endettent finalement assez peu pour investir; elles le font surtout pour acheter les titres d’autres entreprises ou pour racheter leurs propres titres.

Dans la zone euro, seules la baisse de l’euro face au dollar et celle des cours du pétrole ont permis une «légère embellie»

La théorie du toboggan

Et puis, à un moment, la question se pose de savoir si la période faste peut durer éternellement. La réponse est évidemment négative et on «bascule sur le toboggan, plus personne ne veut prendre de risques». C’est ce qu’on a vu en 2008-2009. Les banques centrales sont alors intervenues pour injecter des liquidités là où celles-ci n’arrivaient plus, pour éviter que le système ne se bloque. Dans un second temps, avec leurs politiques non conventionnelles, elles se sont substituées aux investisseurs qui ne voulaient plus prendre de risques.

Ensuite, après avoir ainsi géré la crise, elles ont entrepris de relancer l’activité. Mais on constate qu’elles ont du mal. Dans la zone euro, seules la baisse de l’euro face au dollar et celle des cours du pétrole ont permis une «légère embellie». Pour l’économie mondiale, la question subsiste de savoir comment on fait pour sortir de l’impasse, avec beaucoup plus de gens qui veulent épargner que de gens qui veulent emprunter. Bref, par un cheminement différent, Anton Brender arrive à une conclusion comparable à celle de Michel Aglietta: «Je suis aussi pessimiste que lui sur l’issue de cette affaire.»

Le rythme de la reprise décélère

Le plus fâcheux est que les événements semblent donner raison à ces économistes.  Christine Lagarde, directrice générale du FMI, le confirme dans un entretien au quotidien Les Echos: «Nous sommes dans un processus de reprise, dont le rythme décélère.» Certes, les pays développés accélèrent alors que les pays émergents ralentissent. Mais le résultat global est là: le FMI s’apprête à réviser à la baisse ses prévisions de croissance mondiale et l’OCDE a déjà ramené sa prévision de croissance pour la France de 1,1% à 1% cette année et de 1,7% à 1,4% l’an prochain. Les incertitudes chinoises jouent certes un rôle, mais elles ne sont pas seules à faire trembler les économistes. Elles n’auraient pas autant d’impact si les pays développés avaient une croissance reposant sur une base solide.

Il serait bien que la Réserve fédérale se décide enfin à commencer à relever ses taux

Patrick Artus, à Natixis, redoute que ces pays ne gardent des politiques monétaires très longtemps trop expansionniste. Ses craintes semblent justifiées, si l’on en juge par les errements américains. Il serait bien que la Réserve fédérale se décide enfin –probablement pas avant décembre– à commencer à relever ses taux. On sait très bien que, de toute façon elle ira ensuite très prudemment, mais ce serait un signe de confiance important. Après tout, les États-Unis n’ont-ils pas enregistré un taux de croissance de 3,9% en rythme annuel au deuxième trimestre? Il est évident qu’un tel chiffre ne se retrouvera pas au cours des prochains trimestres, mais il pourrait justifier une sortie de la politique des taux zéro, quels que soient les doutes sur la Chine, qui n’expliquent pas tout. On ne peut pas continuer indéfiniment à demander aux banques centrales de porter seules la reprise.

Gérard Horny
Gérard Horny (300 articles)
Journaliste
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