L'Etat multiplie les tours de passe-passe entre les sociétés qu'il contrôle

Toute économie de marché digne de ce nom repose sur le principe que ses acteurs s'échangent des biens et des services sur la base de prix relatifs définis grâce à la confrontation de l'offre et de la demande. Mais lorsque le système ne fonctionne plus ou fonctionne mal et qu'il est difficile voire impossible de fixer un prix ? L'économie du troc peut offrir un précieux substitut. C'est un peu le cas aujourd'hui. La crise financière a laminé les références de prix offertes par la bourse. Les marchés financiers ne fournissent encore qu'un baromètre incertain et volatile sur la valeur des entreprises. Les fusions et acquisitions réglées en espèces sonnantes et trébuchantes sont congelées. Les entreprises ne trouvent pas de financement auprès des banques. Et lorsqu'elles en trouvent c'est avant tout pour résoudre leurs problèmes de trésorerie et financer leur besoin de fonds de roulement.
Face à la nécessité de céder certaines activités non stratégiques ou de se redéployer, le troc est une roue de secours bien pratique. Dans le secteur privé, les exemples n'ont pas manqué ces derniers mois. Lorsque le site de rencontres en ligne Meetic a voulu s'offrir une part de son concurrent Match Point, c'est la comparaison du nombre d'abonnés de chaque société qui a permis de fixer une parité. Lorsque Deutsche Telekom cherche un repreneur pour sa filiale britannique de téléphone mobile britannique T-Mobile, il fait savoir qu'il ne fera l'opération que par échange avec d'autres activités qui l'intéressent dans d'autres régions du globe.
L'électricien allemand E.ON mène des négociations pour intégrer le projet du deuxième EPR en France par un échange d'actifs avec EDF. Thales et Safran discutent, le premier se déclarant intéressé par les activités optroniques du second en échange de ses activités de navigation inertielle.
Immobilier
L'Etat et ses satellites ne sont pas en reste. Coup sur coup, la Caisse des dépôts vient ainsi de recourir au procédé. Dans un cas, pour organiser une sorte de jeu de bonneteau entre les actifs de sociétés qu'elle contrôle dans le domaine immobilier. Il ne s'agit pas à proprement parler d'un troc. Mais cela y ressemble beaucoup. Icade, filiale contrôlée à hauteur de 62% par la Caisse vient de transférer un parc de 26.000 logements locatifs à un consortium de vingt cinq organismes de HLM emmené par la SNI, une autre filiale de la Caisse. Le montant de l'opération est supérieur à 1, 5 milliard d'euros. Du jamais vu dans ce domaine. D'où le luxe de précautions pour éviter tout soupçon d'entente ou de fixation artificielle des prix. La question est désormais de savoir qui récupérera la dîme à l'occasion de ce transfert. En d'autres termes, à qui profitera plus value tirée de la vente des logements d'une filiale de la Caisse à une autre ?
En théorie, Icade est contrainte par son statut de société d'investissement immobilier cotée de redistribuer à ses actionnaires au moins la moitié de sa plus-value de 600 millions d'euros, soit 300 millions d'euros. Ce qui ferait remonter à la Caisse 180 millions d'euros. Si tel était le cas, encore faudrait-il savoir à quelles fins Icade conservera le reste de la plus value. La Caisse peut au contraire lui imposer de redistribuer une part plus importante des gains. Cette dernière solution paraît la plus vraisemblable sachant que la Caisse a d'importants projets à financer. Et elle n'a pas vocation à demeurer à terme l'actionnaire majoritaire d'Icade, qui poursuit une activité concurrentielle dans l'immobilier n'ayant pas grand chose à voir avec les missions d'intérêt général de l'Etat.
Transport public
Le même raisonnement justifie le retrait programmé de la Caisse des dépôts du capital de Transdev, le numéro trois français du transport public, dont elle contrôle 69, 6% du capital,  à l'occasion de la sortie de la RATP. L'opération, dont les conditions financières restent à caler, devrait se réaliser sous la forme d'une fusion entre Veolia Transport et Transdev pour donner naissance au numéro un mondial des transports urbains, qui serait contrôlé dans un premier temps à parité par la CDC et Veolia Environnement.
Là encore, le problème pour fixer une valeur à la participation de 25, 6% de la RATP dans Transdev devrait se résoudre par un troc. Pour rémunérer ses parts, la RATP devrait en effet récupérer un certain nombre d'actifs à la fois de Transdev et de Veolia Transport. La solution présente de multiples avantages. Celui de contourner l'obstacle du prix. Mais aussi  celui de rester à l'écart de la bataille très politique entre les deux repreneurs sur les rangs, Veolia Transport, finalement retenu, et Keolis, la filiale de la SNCF.
L'intérêt industriel de l'opération ne se discute pas pour la Caisse des dépôts, Veolia étant un partenaire crédible pour Transdev. Reste à prouver son intérêt patrimonial. Dans l'immédiat, la Caisse ne devrait pas récupérer d'argent même si l'objectif à terme d'une mise en bourse du nouvel ensemble Veolia Transport-Transdev lui permettrait de liquéfier tout ou partie de sa participation. A moins qu'un autre montage évoqué consistant à voir la Caisse troquer ses titres Transdev-Veolia Transport contre des actions de Veolia Environnement (dont elle détient déja 9, 6% du capital) l'emporte. Un montage auquel s'opposent toutefois les parlementaires du conseil de surveillance de la Caisse des dépôts, le jugeant trop défavorable à ses intérêts patrimoniaux.
Victoire de Veolia
Cela consacrerait en tout cas la victoire totale d'Henri Proglio, le président Veolia. Non seulement il récupère Transdev et devient un acteur de poids dans le transport urbain et interurbain, mais il parviendrait aussi à stabiliser son capital en faisant monter la Caisse des dépôts. Cerise sur le gâteau, le président de Veolia pourrait bien réussir à faire reprendre son activité de fret ferroviaire, Veolia Cargo, par la SNCF. Laquelle serait ainsi la grande perdante de l'histoire. Non seulement elle n'est pas parvenue à bloquer la vente de Transdev à Veolia et voit émerger, face à celle, un concurrent redoutable  dans le transport des voyageurs. Mais en plus, la SNCF verrait son problème de fret s'alourdir encore avec la reprise de Veolia Cargo. Sans que l'Etat ne paraisse prêt à lui fournir les moyens de redresser à la barre.
Rien ne devrait ralentir ce type d'opérations tant les conditions de financement des acquéreurs sont difficiles, et tant la situation financière de certaines entreprises publiques est tendue. Cela risque d'être vrai pour EDF qui, pour alléger son endettement, pourrait procéder à l'échange d'actifs non stratégiques. C'est tout aussi vrai pour Areva. Dans le plan de recapitalisation du spécialiste du nucléaire arrêté fin juin, Anne Lauvergeon s'est vue invitée à céder, outre sa filiale de transmission d'énergie T&D, un certain nombre de ses participations dans de grandes entreprises du CAC 40, comme Eramet ou STMicroélectronics. Fine mouche, la présidente du directoire d'Areva a déja placé la barre très haut, en termes de prix, pour T&D, en vue de décourager les acquéreurs indésirables. Mais pour les autres participations ?
Difficile de jouer à la surenchère, tant la valeur en bourse de ces entreprises est tombée bas. A moins que, une fois encore, mais cette fois en sens inverse, la Caisse des dépôts ne serve de bon Samaritain dans le cadre de trocs. Par exemple, en se portant acquéreur des 26, 1% d'Areva dans Eramet.
Encore ne faudrait-il pas qu'à multiplier ce type Meccano, l'Etat finisse par se voir taxer de soutenir artificiellement ses filiales en difficulté, au détriment de son intérêt patrimonial.
Philippe Reclus
(Photo: Augustin de Romanet, directeur général de la Caisse des dépôts, Reuters)